Pourquoi regarder au-delà des États-Unis

Le graphique ci-dessous résume bien la situation.

Le marché américain se négocie autour de 19 fois les bénéfices prévus, contre moins de 13 fois pour le reste du monde. Les deux marchés ont reculé ces derniers mois, mais l’écart est resté intact : la prime américaine tourne toujours autour de 50 %. C’est l’un des niveaux les plus élevés en 50 ans. Pendant la majeure partie des années 2000, cette prime oscillait entre 0 % et 20 %.

L’histoire montre que les primes extrêmes ne durent pas. À la fin des années 1980, la situation était inversée. Le Japon vivait alors une bulle boursière et immobilière, et il représentait près de 60 % de l’indice des marchés hors États-Unis. C’est le Japon qui a fait grimper le multiple du reste du monde à près de 28 fois les bénéfices, pendant que les États-Unis se négociaient à escompte de 50 %. La bulle a éclaté en 1990. L’indice Nikkei a mis 34 ans à retrouver son sommet de décembre 1989, ce qu’il n’a fait qu’en 2024.

Aujourd’hui, l’épicentre de l’enthousiasme pour l’intelligence artificielle se trouve aux États-Unis : des investissements massifs, des valorisations élevées et un indice dominé par une poignée de titres technologiques.

On objecte souvent que la prime américaine reflète un meilleur mélange sectoriel. C’est vrai en partie, mais l’écart persiste quand on compare des entreprises semblables. Bureau Veritas, chef de file mondial de l’inspection et de la certification, en est un bon exemple. Elle se négocie à environ 19 fois les bénéfices estimés de 2026 et à 17 fois ceux de 2027, contre près de 30 fois en 2021 et plus de 20 fois en 2024. Son comparable américain, UL Solutions, se négocie à environ 30 fois les bénéfices prévus. Les deux sociétés affichent pourtant une croissance interne comparable, d’environ 6 % en 2025. Selon nous, on obtient donc une qualité comparable avec un escompte d’environ 35 %. Et ce prix est bas par rapport à l’historique même de Bureau Veritas.

Des dirigeants qui pensent en décennies

Hors des États-Unis, on trouve beaucoup plus d’entreprises contrôlées par une famille ou une fondation. Ces actionnaires de référence ont leur propre patrimoine en jeu et un horizon qui dépasse le prochain trimestre. Ils investissent dans la durée, gardent un bilan solide et résistent aux modes. C’est exactement l’alignement que nous recherchons.

Dassault Systèmes, un ajout récent à notre portefeuille, en est un bel exemple. La famille Dassault, par l’entremise du Groupe Industriel Marcel Dassault, détient environ 40 % du capital de ce chef de file mondial des logiciels de conception 3D. Cette famille bâtit des entreprises industrielles depuis plusieurs générations. Elle contrôle aussi Dassault Aviation, dont elle détient 67 % du capital et 80 % des droits de vote.

Ce n’est pas un cas isolé dans notre portefeuille. Bureau Veritas a Wendel comme actionnaire de référence depuis longtemps, et Coloplast est contrôlée par une fondation liée à ses fondateurs. Aux États-Unis, les dirigeants sont plus souvent des gestionnaires salariés, rémunérés en options selon des cibles à court terme. L’Europe et le Japon offrent donc un plus grand bassin d’entreprises gérées par de véritables propriétaires.

Une diversification devenue rare

La diversification n’a jamais été aussi utile, parce qu’elle n’a jamais été aussi rare. La plupart des investisseurs sont fortement concentrés dans les mêmes grands titres américains. Diversifier, c’est réduire sa dépendance à un seul marché, à une seule devise et à un seul thème. Les marchés hors des États-Unis offrent aussi d’autres avantages :

• une plus grande part du rendement attendu qui provient des dividendes ;

• une exposition moindre au cycle d’investissement en intelligence artificielle ;

• des sociétés de taille moyenne moins suivies par les analystes, où le travail de recherche fondamentale est mieux récompensé.

Cela dit, nous ne tournons pas le dos aux États-Unis. Environ le tiers du portefeuille y est investi, dans de belles franchises comme Visa. Simplement, nous trouvons aujourd’hui davantage d’occasions ailleurs.

François et Patrick

Notes et sources

Les titres mentionnés le sont à titre d’illustration et ne constituent pas une recommandation d’achat ou de vente. Au moment de la publication, des portefeuilles gérés par Nordvik Capital détiennent des titres de Bureau Veritas, Dassault Systèmes, Coloplast et Visa.

Ratios cours/bénéfices prévus des États-Unis et du reste du monde : The Daily Shot (graphique redessiné par Nordvik Capital, valeurs approximatives).

Participation du Groupe Industriel Marcel Dassault dans Dassault Aviation (67,31 % du capital et 80,41 % des droits de vote au 7 septembre 2026) : Dassault Aviation. Wendel détient environ 21,4 % du capital et 35 % des droits de vote de Bureau Veritas depuis sa cession de septembre 2025 : AWP / allnews.

Ratios cours/bénéfices de Bureau Veritas et d’UL Solutions et croissance interne de 2025 : données des sociétés et estimations consensuelles, compilation Nordvik Capital.